业主自住夜与出租夜：真实成本 | 巴厘岛与吉利群岛

无人在测算时扣除的那一项#

巴厘岛和 Gili 群岛的每一份租赁池收益预测，都从同一个数字出发：可供出租夜数乘以入住率再乘以平均每日房价。 这套算法描述的是一间酒店客房，而不是附带业主的住宅。酒店客房里没有人可以直接走进来、拿走钥匙，不必征得总经理同意就从分母中扣掉一周。品牌住宅里却有。业主合同恰恰赋予了这项权利，而忽略这项权利的预测并不保守，只是不完整。

这一差距并非纸上谈兵。 已公开的指引显示，自住额度从每年两到四周不等（这是一家律师事务所对品牌住宅的评述所举的例子），到 30 至 60 天甚至更多（这是一家品牌住宅交易平台所描述的范围）；有的协议限制自住天数，有的则只按房源留在租赁池中的天数向业主付款。两种机制在现实中产生的结果相同：原本可以接待付费住客的夜晚，被签署买卖协议的那个人占用了。这些夜晚的收入并不是变少，而是为零，随后再由模型中的其他部分补回来，通常就是无人做压力测试的那一列假设。

这一切并非巴厘岛或 Gili 群岛所独有。 凡是把自住权利捆绑进创收资产的房地产产品都是如此，从迈阿密的公寓式酒店到阿尔卑斯山的分时度假木屋。各个市场的不同之处在于犯错的代价。在一个别墅运营商建议圣诞节至新年的两周要提前六到九个月预订、最短入住天数最长可达七晚的市场里，业主把日历当作私人度假屋而不是共享的收益资产来使用，其代价高于需求曲线更平缓的市场。不过，巴厘岛的月度曲线比这种说法所暗示的更为平缓：AirDNA 给这座岛的季节性评分为 87 分（满分 100 分），分数越高，说明收入最高与最低的月份之间差距越小，该评分以印度尼西亚其他市场为基准。因此，除了月度平均值无法单独呈现的节日两周之外，业主自住夜的时间安排在巴厘岛的影响，小于在季节性鲜明的市场。

租赁池协议实际承诺了什么#

租赁池协议通常是一份收入分成或利润分成合同，除非附有固定租金或担保，否则它并不承诺任何收入。 一家律师事务所对品牌住宅的评述指出，该协议附属于单位的买卖协议，并说明该计划可以支付固定租金、基于总收入或净营业利润的浮动租金，或两者的组合。同一评述还补充说，开发商提供回报担保的，担保通常仅限于爬坡稳定期；而外国投资者无法取得所有权、只能持有长期租约的，该协议在性质上就成为转租。在租金为浮动的情况下，核心条款是分成比例。HVS 将度假村所有权计划中出租单位的收费，描述为通常在度假村业主与单位业主之间按 50/50 左右的比例分配；一家品牌住宅交易平台则把业主的份额定为 40% 至 60%，其余部分用于运营成本、营销、预订、客房清洁、维护和运营商费用。业主得到的收入看起来是被动的，但这只意味着业主不用亲自铺床。其他所有变量，包括业主本人撤出多少夜数，仍然由业主决定。

有些协议还会规定哪些周次业主不得使用，而这一条款可能比表面上的自住额度更重要。 一家品牌住宅交易平台指出，强制出租计划要求业主在指定期间将其住宅提供出租；这些期间若涵盖需求最高的假期窗口，就能在住客需求与业主对同一单位的需求同时达到高峰的几周里保护租赁池。若没有这类条款，就没有任何约束迫使业主把自住夜安排在淡季，业主可以自由预订市场愿意出价最高的那一周，只受可用性和全年总夜数上限（如有）的限制。HVS 在一个业主每年自住 25 晚的度假村示例案例研究中，假设大多数业主会为保护自身回报而选择平季和淡季入住。那是一种行为假设，而不是合同约定。

日历在哪里真正出现断裂#

巴厘岛的旺季分布并不均匀，业主自住一晚的成本也是如此。 一份巴厘岛购房指南提到有两个旺季，即 7-8 月和 12 月至次年 1 月；Kontan 绘制的 BPS 印度尼西亚外国游客入境人次图显示，2025 年的高峰出现在 7-8 月和 12 月，其中 8 月最为繁忙。实测的短租表现则勾勒出另一幅图景：AirROI 认为 Uluwatu、Seminyak 以及两个 Gili 岛的 Airbnb 旺季在 8 月、9 月和 10 月，并把 12 月列为 Uluwatu 最疲软的三个月之一。具体到圣诞节至新年这一时段，一家别墅运营商称，大约 12 月 20 日至 1 月 5 日是巴厘岛全年需求最集中的高峰，并建议提前六到九个月预订优质私人别墅；别墅和旅游类信息来源也报告，同一日期的最短入住天数为三至七晚。这些日期全市场房价都会上涨，但本文查阅的别墅信息来源均未公布相对基准价的倍数。一份旅行费用指南称，圣诞节至新年期间酒店房价较基准高出三分之一或更多，并引用一项已发表的比较，其中私人两卧室别墅旺季价格比淡季高出约 60%，该指南称这一数字仅供参考方向，而非报价。这不是温和的高峰，而是压缩在大约两周内的需求激增，经营良好的房源会最先订满。

在这个时段内占用的一个业主夜，并不是与平均水平的一晚竞争。 它所竞争的，是日历全年产出的价值最高的那些夜晚。AirROI 的 Uluwatu 截至 2026 年 7 月的十二个月数据显示，2 月的平均每晚房价和月度收入都是全年最低；在 2 月撤出三十个夜晚，给租赁池造成的损失，小于在节日两周和 8 月撤出同样的三十个夜晚。撤出的夜数是每位买家都会问的指标，而这些夜晚的时间安排才是真正左右收益的指标，却很少与自住额度在同一段落里披露。

巴厘岛与吉利群岛的需求曲线：来自实际数据#

这项测算所依托的市场是可以衡量的，但整个群岛的衡量结果并不一致。 Bali 别墅开发商 PARADYSE Homes 发布的分析，基于 AirDNA 2025 年专业管理房源的数据：Uluwatu 别墅的平均日房价（ADR）约为 288 美元，入住率约 66%；Seminyak-Kerobokan 的房价更高，约 307 美元，但入住率较低，接近 58%。这些数字描述的是市场中受专业管理的顶端。AirROI 对截至 2026 年 7 月的十二个月内所有 Airbnb 房源的统计显示，Uluwatu 为 244 美元、入住率 46.2%，Seminyak 为 278 美元、入住率 38.0%。两组数字之间的差距，本身就是测算时要问的第一个问题：以受管理基准为依据的预测，等于假定该项目的表现处于其市场的最高水平。

吉利群岛使情况更加复杂，因为那里可衡量的市场规模小且构成混杂。 AirROI 追踪截至 2026 年 7 月的十二个月内 Gili Trawangan 的 110 个活跃房源和 Gili Air 的 69 个活跃房源，平均每晚房价分别为 149 美元和 163 美元，入住率分别为 34.6% 和 37.7%，并将两者都归为精品市场。这些是对全部短租房源的抽样，并不是品牌项目的基准；Victaura Research 也没有找到任何第三方数据序列，能够单独反映群岛上专业管理或品牌化的房源。因此，为吉利群岛项目做测算的配置者，实际上只能依据 Bali 的替代数据和更为单薄的本地信号来判断，而这一点本身就应当拉宽所报的回报区间，而不是收窄。

全国层面的需求是在恢复，而不是在激增。 BPS-Statistics Indonesia 记录的 2025 年外国游客入境人数为 1539 万人次，较 2024 年增长 10.8%，仍低于 2019 年的 1610 万人次，约为疫情前水平的 95%。这是一个回升至先前基线的市场，而不是一个在基线之上持续复合增长的市场。以持续两位数需求增长为前提的租赁预测，推演的是一次复苏，而不是一种趋势；而这一区别，恰恰在业主自用决策造成损失最大的旺季周次里最为关键。

是三十个夜晚，而不是三十天#

这里的问题很窄：当三十个夜晚从旺季中被扣除时，公布的收益率会发生什么变化。 这里的“公布收益率”指扣除运营方分成之前的租金总收入，按固定的单元和固定的年份计算，以便把时间安排的影响与其他所有变量隔离开。以上文受管理的 Uluwatu 基准作为专业管理别墅产品的替代，在不受占用的日历下，全年大约可产生 241 个出租夜晚，综合平均日房价为 288 美元，租金总收入约为 69,400 美元。这是一个基于开发商对 AirDNA 数据解读的示意性构造，并非某个具体项目经审计的数字，本节通篇都应当这样理解。

把这被撤出的三十个夜晚放在日历上的三个不同位置，收入影响并不是线性的。 若将其放在圣诞至新年的两周以及 7 至 8 月，并假定别墅原本会满房，房价较全年综合水平高出 30% 至 35%，那么这些夜晚本来都能租出，而且是以较高的价格。这两项输入都是 Victaura Research 针对上限情形所做的假设，而非实测值。若放在平季月份，入住率假定与 66% 的平均水平一致，即使没有业主入住，也只有一部分夜晚能等到付费住客。若放在 2 月和 3 月，模型假定需求较弱，则同样三十个夜晚的边际成本进一步下降；AirROI 的 Uluwatu 数据显示，2 月是全年房价最低的月份，但入住率并不低：其 51.0% 在十二个月中处于中游，高于 12 月和 7 月。宣传册上的标签“三十个业主夜晚”在三种情形下完全相同，但年末到达业主账户的数字却并不相同。

对扣除效应建模#

下表把上述逻辑转化为一个示意性的对比。 其基准来自已公布的第三方数据，而非任何具体开发项目的租约明细；季节性输入则是 Victaura Research 的假设，其构造目的在于展示方向和量级，而不是预测实际回报。方法是：保持单元、年份和被撤出的三十个夜晚不变，只改变这些夜晚在日历上的位置。收入影响一栏，是所放弃的估算租金总收入占同一基准所构建的无占用年度基线的比例，表下的来源说明则区分了实测输入与假设输入。

谁来承担集中日历的成本#

许多品牌住宅项目是在整个物业层面而非逐套单元汇总收入，而收益池的核算周期，决定了业主在旺季缺席的成本由谁承担。一份律师事务所的审阅指出，若租赁池可被视为集合投资计划，开发商或许需要改为按单元分别核算。当地一家房地产中介转载了惠斯勒(Whistler)二期酒店式公寓的租赁池分配条款：单元每在租赁池中停留一天，业主即有权分享当天的客房收入，无论该具体单元当天是否实际租出。若按日分摊，某套单元在满房的夜晚退出，只会从当晚的分母中移除：该业主放弃当晚的份额，运营方损失被取代订单的分成，其他业主的单套份额则基本不变。若按月或按年汇总、并按入池天数分摊，同样的退出移出的是一个高价值夜晚，但在分母中只相当于一个平均日，因此其他每位业主都要分担这一差额的一小部分。这部分被摊得很薄，没有哪位共有人会察觉，但足够真实，会体现在年末的整体分配额中。

因此，签约前应当向运营方问清两件事：收益池按什么周期分摊，以及业主自用的夜晚如何分布在整个周期内，而不只是在单套单元内。在按年分摊的收益池中，少数业主若把自己的单元当作个人度假屋，在需求最高的几周入住，给其他所有人带来的风险，在结构上就不同于个人自用集中在平季和淡季的业主。即使是详尽的业主对账单也未必能显示这一点：惠斯勒一位中介指出，当地最详尽的酒店式公寓对账单也没有年末的业主自用汇总，因此必须索取逐月对账单；而 Victaura Research 在本次研究中，没有找到任何巴厘岛或吉利群岛(Gili Islands)品牌项目公开披露的、按月汇总业主自用夜数的项目级明细。这一缺失在此如实披露，而不是含糊带过；它应列入配置方直接向运营方提出的问题清单，而不是想当然地假定。

行业的使用上限描述的是一项权利，而非一种习惯#

品牌住宅项目对个人使用有的设上限、有的定价，方式各异，但上限只是天花板，不是预测。已公布的指引范围很宽：律师事务所的示例为每年两至四周，品牌住宅交易平台则为 30 至 60 天甚至更多，具体数字由各项目自行确定；而在惠斯勒条款那样按入池天数分摊的收益池中，单元不在池内的日子，业主不享有任何份额。同一份律师事务所审阅还指出，向业主回收运营成本的计算公式，需要考虑业主使用单元的时长以及所处的季节，这是本文所审阅的指引中唯一对时间点定价的机制。这些文件都无法预测业主实际会在一年中的哪个时段入住。写着“最多二十八晚”的上限，并不说明这些夜晚落在一月第二周还是十二月最后一周；而在按年分摊的收益池中，这两种情形对其他所有业主造成的结果大不相同。

一个可比行业，可以部分检验业主在拥有使用权之后的实际行为。分时度假行业的模式完全围绕预定的个人使用而非被动收益。美国度假开发协会(American Resort Development Association)的《2024 United States Owners Report》发现，业主最近一次分时度假平均在度假村停留 6.5 晚，这些度假在全年分布相当均匀，其中 6 月和 7 月最受欢迎。这是来自相邻结构的调查证据，不能证明品牌住宅租赁池内部的行为，Victaura Research 将其视为方向性背景，而非项目级数据的替代。它确实表明，拥有使用权的业主倾向于以足够长的整块时间使用，影响不容忽视，而且其中一部分落在夏季高峰。

品牌究竟带来什么，又解决不了什么#

在依赖旅游业的市场中，知名运营品牌可以提升入住率和房价，但在亚洲度假市场，这种提升幅度几乎没有可核实的公开衡量数据。一家品牌住宅交易平台将这种提升归因于全球预订系统、会员忠诚度计划和收益管理，这些都是单个业主无法复制的。行业报道中流传着一个普吉岛品牌项目在酒店租赁计划中的入住率区间，并称出自 Knight Frank;Victaura Research 无法将其追溯到任何 Knight Frank 出版物，包括 Residence Report 2025/26，因此不予采用。品牌的分销体系、忠诚度客群和品质标准，很可能确实在商业上发挥了作用；公开记录所欠缺的，是一个清晰的衡量：其中有多少最终体现在业主的入住率上。

这些都不会改变业主自用一晚的算术。即便品牌让 90% 的日历都被付费住客占满，当业主在需求最高的一周行使使用权时，损失的仍是同样的边际一晚。品牌抬高了租赁池收入的天花板，但并不能，在结构上也不可能，阻止池内参与者在合同允许的任何时候把库存从这个天花板下拿走。Knight Frank 2026 年 9 月的调查统计，2025 年底共有 903 个品牌住宅项目，2015 年为 354 个，并预计该领域将在 2026 年内突破 1,000 个，到 2031 年达到约 1,800 个。这种增长讲的是品牌经济和开发商费用的故事，与任何单个买家的使用习惯是否侵蚀了宣传册上所报收益，是另一回事。

像配置资金的投资人一样阅读租赁池协议#

真正重要的文件是租赁池协议(rental pool agreement)，而不是销售手册，而且阅读时应遵循特定的顺序。 首先找到收益分成条款，因为预测中此后的每一个数字都只是该分成比例下的一部分，而不是大多数营销材料开篇列出的总收入。其次找到自用条款，并分别从两个方面阅读：每年允许的总晚数，以及其中是否有晚数被排除在禁用日期(blackout)或需求高峰的日历之外。没有旺季限制的自用额度，与晚数相同但只能在平季和淡季使用的额度，在经济上是性质截然不同的两种工具。

接着，找出对高频自用进行定价的机制(如果有的话)。 有些协议只是限定总晚数。另一些协议则允许业主随意使用单位，但按比例降低该业主在租赁池收入中的份额，这样在激励上更为一致，但要求出资人如实地对自己可能的使用情况建模，而不是假设一个保守的数字。具体要问的是：运营方是否按月披露过整个租赁池历史上的业主自用晚数合计。很少有运营方主动提供这一数据。没有这一数据并不说明存在问题，只说明还没有人索要过这个数字；对某一具体单位进行评估的出资人，应当在签约之前提出，而不是等到第一份十二月的结算单金额不足时才发现。

还有一项条款值得直接询问：不可抗力与关闭风险。 除一般的季节性因素之外，巴厘岛和吉利群岛还面临突发事件风险，从火山灰导致巴厘岛机场关闭，到恶劣天气期间较小岛屿的船运通行中断。租赁池协议可能规定，也可能没有规定，此类关闭所造成的损失晚数在同一核算期内应如何与业主自用晚数相互处理。如果协议对不可抗力日与自用额度之间的相互影响没有任何规定，就会在数字本已承压的时候留下争议空间。签约前提出这一点不需要任何成本；而等到机场关闭与业主自用额度耗尽在同一个季度叠加之后再提出，出资人就已失去了本可拥有的谈判筹码。

坦诚披露：本分析无法核实的内容#

本文中的示例模型建立在已公布的市场基准之上，而每一项基准都有读者应当了解的边界。 AirDNA 和 AirROI 的数据来自短租平台的房源listing，其中 AirDNA 指明的平台为 Airbnb、Vrbo 和 Booking.com；这一渠道与品牌住宅租赁池有重叠，但并不相同，后者往往通过直接预订、运营方自有网站和线下旅行社网络进行，或与主要平台并行，或取代主要平台。288 美元和 66% 的基准是一家别墅销售商对 AirDNA 中专业管理房源数据的解读，既不是 AirDNA 自己公布的数字，也不针对某个具体的品牌项目，并且远高于 AirROI 给出的乌鲁瓦图(Uluwatu)全部 Airbnb 房源的平均值。AirROI 的乌鲁瓦图数据系列基于 89 个在线房源，吉利群岛(Gili Islands)系列基于两座岛屿上约 180 个房源，二者均未单独区分受管理房源或品牌房源。这些缺口都已如实披露，而没有用包装成事实的估算去填补。

三十晚模型本身是一种构建，而不是实测。 它假设只有一个单位、一个年度，并且业主自用晚数可以与出租晚数完全替换；而在实际运营的租赁池中，取消订单、最短入住晚数规则以及跨多个单位的池化库存分配都会使情况复杂化，上述假设没有一项能严格成立。以 AirROI 截至 2026 年 7 月的十二个月乌鲁瓦图实测月度数据系列来运行：按 8 月的入住率和房价计算，三十晚约占全年租赁总收入的 11%，按 2 月计算约为 7%，差距小于表中由假设推出的 16% 和 5%。同一数据系列也不支持表中 8 月之后的日历划分：按 12 月或 7 月的平均值计算，三十晚的成本约为 7%，并不高于 2 月；而被表格归入平季的 9 月和 10 月，成本约为 10%。该数据系列基于 89 个房源和单一年度，而月度平均值无法单独分离出节庆期的两周，表中的高位情形恰恰位于这一时段。ARDA 的分时度假(timeshare)比较来自一个所有权结构不同的相邻行业，应当被视为理解享有使用权的业主通常如何行事的背景参考，而不是可以直接套用于品牌住宅的数据点。除表中已标明的假设之外，凡是无法追溯到具名机构、具名报告和明确年份的数字，本文一律舍弃，而不加估算。

结语#

在巴厘岛或吉利群岛评估一套品牌住宅的出资人，实际上是在同时评估两套日历，而手册里只给其中一套定了价。 租赁日历是每份预测都会展示的那一套：晚数、房价、入住率、分成。使用日历，即业主或其家人和宾客实际入住单位的那些周，则取决于合同、取决于个人，而且几乎从不针对最可能与需求高峰相撞的具体几周来建模。弥补这一缺口并不需要一本更好的手册，而是需要在购买之前，针对租赁池协议的禁用日历和使用定价机制来阅读协议，并对单位实际何时(而不仅仅是多频繁)被使用做出诚实的个人预测。

利益关联披露。Victaura通过其母公司Greystone B.V.（荷兰）在科莫湖（意大利）、桑给巴尔的Nungwi（坦桑尼亚）、吉利艾尔岛与巴厘岛乌鲁瓦图（印度尼西亚）开发项目，并在哈伊马角的Al Marjan Island（阿联酋）持有期房（off-plan）资本头寸。读者应当假定，本文评论可能受到上述各项头寸的影响，或可能使其受益。本文件根据MiFID II第24(3)条被归类为营销材料，不构成投资建议。